Kiến thức đầu tư
Đi tìm lợi nhuận đích thực

Công ty của bạn đang thực sự tạo ra của cải giàu có? Rất nhiều công ty lớn và công ty nhỏ hiện nay không làm được điều này. Nhiệm vụ của bạn đó là tìm kiếm những con số khác nhau và xác định xem liệu công ty có tập trung vào những dự án thích hợp không?
Tập đoàn tài chính ngân hàng Morgan Stanley đang tìm kiếm một công ty đảm nhận nhiệm vụ cung cấp và quản lý các chương trình phần mềm đồ sộ để lưu trữ, phân loại các dữ liệu tài chính chứng khoán của tập đoàn. Trong số các ứng viên cho dự án này là một công ty ít tên tuổi nhưng có tham vọng rất lớn, Rackspace Managed Hosting, trụ sở tại San Antonio, Mỹ.
Dự án của Morgan hứa hẹn một quả bom tấn lợi nhuận: 20 triệu USD doanh thu trong 2 năm và có cơ hội làm việc cùng với những đại gia hàng đầu tại phố Wall, qua đó sẽ giúp đỡ rất nhiều các công ty dot.com đang có kế hoạch tái khởi động IPO (phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng) sau cuộc khủng hoảng dot.com năm 2001. “Hãy đón nhận dự án này”, các nhà quản trị tại Morgan Stanley thúc giục Rackspace, “Chúng tôi sẽ đưa bạn lên bản đồ phố Wall!”.
Không có nhiều công ty non trẻ háo hức đón nhận những dự án lớn như vậy vốn là cánh cửa dẫn tới thành công một cách nhanh chóng, họ lo sợ những rủi ro kinh doanh sẽ phải đối mặt, và Rackspace là một trong số đó. Sau một vài cuộc họp với ban quản trị cấp cao của công ty, CEO Graham Weston đã quyết định từ chối tham gia dự án này bất chấp sức ép rất lớn từ đội ngũ nhân viên bán hàng và nhà cung cấp chính của công ty là Dell - vốn có thể có được 13 triệu USD doanh số bán hàng khi cung cấp 3000 máy chủ mới cho Rackspace để đáp ứng nhu cầu quản lý dữ liệu tại Morgan Stanley.
Weston đã hứng chịu rất nhiều chỉ trích vì quyết định này song ông vẫn kiên quyết. “Chúng tôi có thể tạo ra lợi nhuận lớn từ dự án này, nhưng chưa đủ để chúng tôi mạo hiểm với các đồng vốn của mình”, ông nói, “Với chúng tôi, việc tạo ra lợi nhuận thực là quan trọng nhất”.
Xác định giá trị
Khái niệm “lợi nhuận thực” (true profit) là một tôn giáo tại Rackspace, và Weston luôn thuyết giáo nó với tất cả tình cảm của một người cuồng tín. Như phần lớn các tôn giáo khác, “lợi nhuận thực” được dựa trên một nguyên tắc rất cơ bản: xây dựng những của cải giàu có mới. Rackspace xác định lợi nhuận thực bằng tổng lợi nhuận hoạt động sau thuế của công ty (Operating profit after taxes) trừ đi tổng chi phí vốn (Cost of capital) trong năm.
Nghe có vẻ cơ bản, nhưng đằng sau đó là rất nhiều khúc mắc. Chi phí vốn không chỉ bao gồm các khoản tiền đi vay mà còn các các khoản vốn đóng góp lớn từ các nhà đầu tư và cổ đông. Con số kỳ diệu thiết yếu của Rackspace là 15% - một giới hạn lợi nhuận hợp lý.
Rackspace không phải là công ty đầu tiên triển khai lợi nhuận thực. Nó được dựa trên một phương pháp khá nổi tiếng là Giá trị kinh tế bổ sung (Economic value added – EVA) do công ty tư vấn Stern Stewart & Co. (sternstewart.com) phát triển vào cuối thập niên 80 của thế kỷ trước.
EVA dần trở nên phổ biến trong giới doanh nghiệp Mỹ. Các công ty “dư thừa vốn” như Coca-Cola đã sử dụng nó để giữ cho bản báo cáo doanh thu và lợi nhuận của hãng luôn ở mức tiêu chuẩn cao – và vì vậy thu hút được mối quan tâm của đông đảo các cổ đông. Những gì khác biệt trong lúc này chính là các công ty nhỏ đang tăng cường chỉnh sửa EVA cho phù hợp với nhu cầu của họ. Theo Bennett Stewart, đồng sáng lập viên hãng Stern Stewart: “Riêng tại Mỹ, đã có trên 350 công ty thực thi chương trình EVA, 20% trong số đó là các công ty nhỏ. Nó trải rộng trên nhiều lĩnh vực khác nhau: giao thông, thực phẩm, dầu khí, sản phẩm tiêu dùng và bất động sản. Thậm chí cả các công ty luật hay chủ nhượng quyền kinh doanh cũng thu được những lợi ích đáng kể. Các công ty sẽ không hưởng lợi từ EVA chỉ là những công ty đầu tư mạo hiểm mới khởi sự, nơi mà mọi thứ đều tuôn chảy mạnh mẽ”.
Weber-Stephen Products (weber.com), nhà sản xuất chảo nướng và vật dụng nhà bếp hàng đầu tại Mỹ đã ứng dụng EVA từ 5 đến 6 năm về trước, và các nhà quản trị của Weber nói rằng EVA là một trong những nhân tố quyết định thành công thời gian qua. “EVA đưa ra được nhiều thông tin hơn cho các nhân viên, các nhà đầu tư và giúp họ nhìn vào công ty theo cũng một viễn cảnh với các cổ đông”, Leonard S. Gryn, CFO tại Weber-Stephen, cho biết.
Niềm tin mới vào lợi nhuận thực
Tại Rackspace, Weston đã nhờ đến Stern Stewart hai năm trước đây để phát triển khái niệm EVA cho công ty của mình và ông ưa thích các kết quả nhiều đến mức thuê hẳn một nhà tư vấn hàng đầu làm việc toàn thời gian.
Ngày nay, mỗi giao dịch và quyết định kinh doanh tại Rackspace đều được thử nghiệm với nguyên tắc lợi nhuận thực. Weston đặt ra những chuẩn mực cao và điều chỉnh chi phí vốn luôn ở mức 15%. Điều đó ràng buộc Rackspace vào những nguyên tắc tài chính nghiêm ngặt và đôi khi có phần khắc nghiệt.
Weston đã nắm bắt được nhiều cơ hội kinh doanh hấp dẫn và đẩy khó khăn sang những đối thủ cạnh tranh bởi vì họ không vượt qua được cuộc kiểm tra lợi nhuận thực. Ví dụ, năm ngoái Rackspace bán một công ty tài chính thành viên đang tăng trưởng cao với mức giá rất hời do chứng minh được tiềm năng lớn của công ty.
Các quyết định công nghệ cũng được gắn chặt với khái niệm lợi nhuận thực. Đó là một sự đền bù. Mọi người tại Rackspace phải thấm nhuần niềm tin mới: Một vài nhà quản trị cấp cao đã phải ra đi bởi vì họ không thể nhìn thấy ánh sáng. Theo Weston: “Lợi nhuận thực giữ cho chúng ta luôn thành thật. Nó dẫn ta tới nhiều điều cám dỗ”. Niềm tin mới của Weston đã thu về cho Rackspace nhiều phần thưởng lớn. Trong thế giới kinh doanh internet cạnh tranh khốc liệt, hãng chục công ty lâm vào tình trạng phá sản hay đơn thuần biến mất trên bản đồ kể từ cuộc khủng hoàng dotcom vào năm 2000.
Rackspace không chỉ sống sót mà còn trở nên thịnh vượng. Theo hãng nghiên cứu thị trường Gartner, năm nay rất có thể Rackspace sẽ xoá bỏ sự độc quyền cạnh tranh giữ hai đại gia công nghệ internet lớn nhất thế giới là AT&T và Verizon, trở thành công ty internet lớn thứ hai tại Mỹ.
Rackspace đã có hơn 10.800 khách hàng công ty trên 25.000 server tại 6 trung tâm dữ liệu lớn. Bốn tại Mỹ và hai ở London. Trong số đó có những đại gia như Isuzu, Motorola, EMI Music, Hershey và U.S. Marine Corps
. Vào năm 2006, Rackspace công bố lợi nhuận 32 triệu USD trong tổng doanh thu 210 triệu US. Weston cho biết kế hoạch doanh thu năm 2007 sẽ là 290 triệu USD, và là năm thứ 8 liên tiếp công ty tăng trưởng ở mức hai con số.
Trong khi lợi nhuận thực không có gì là quá phát minh cả, tại sao nó lại trở nên nổi bật như vậy. Hơn tất cả, lợi nhuận lớn hơn chi phí vốn luôn là nguyên tắc nền tảng trong thế giới tài chính. Về mặt lý thuyết, nó tuân theo một kiểu học thuyết kinh tế Darwin: Những công ty nào không tạo ra được nhiều hơn chi phí vốn sẽ gặp thất bại. Trên thực tế, kết quả này không hoàn toàn phổ biến: Nhiều công ty lớn không tạo ra được lợi nhuận thức. Điều này cũng không sai đối với các công ty nhỏ, vốn có thể nỗ lực hết mức hoàn tất giao dịch kinh doanh đến mức không quan tâm tới việc nhìn vào các con số thực tế. Kết quả là các nhà quản lý sẽ không hoàn toàn biết rõ về đường đi của đồng vốn và lợi nhuận của công ty.
Không chỉ tại Rackspace. Từ những nhà quản trị cấp cao nhất cho đến các cấp bậc thấp hơn, toàn thể công ty cần hiểu và gắn chặt với nguyên tắc lợi nhuận thực. Một đội ngũ lao động 1100 người được chia thành các tập thể xung quanh các nhóm khách hàng khác nhau.
Mỗi tập thể được cấu thành từ những nhân viên bán hàng, nhân viên kỹ thuật, chuyên gia kế toán,... tất cả được giám sát bởi một nhà quản lý. Các tập thể hoạt động như những bộ phận kinh doanh, với những quyền hạn và trách nhiệm rộng rãi để lôi kéo các khách hàng mới, thanh toán các server và cả việc định giá dịch vụ web-hosting. Vấn để nền tảng: Mọi tập thể phải đáp ứng hay đánh bại những con số kỳ diệu.
Chính trọng tâm đặt vào nguyên tắc lợi nhuận thực đã giúp đỡ Rackspace tránh được một vài mối nguy hiểm của quá trình tăng trưởng nhanh chóng. Thoả thuận với Morgan Stanley là một ví dụ. Ở một vài khía cạnh nào đó, các chương trình phần mềm lớn với Morgan sẽ là một bước tiến mạnh cho Rackspace. Morgan Stanley đưa ra mức giá 10 triệu USD trong vòng 2 năm. Việc có được một ngân hàng lớn, và uy tín là một khách hàng sẽ mở ra nhiều cánh cửa cho Rackspace nhỏ bé tiến vào Fortune 500. Weston đã quan tâm tới IPO (phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng) và rõ ràng một mối quan hệ với ngân hàng đầu tư lớn nhất thế giới này sẽ là tài sản vô giá.
Nhưng các nhà quản trị tại Rackspace cũng biết rằng thoả thuận sẽ rút đi một lượng lớn vốn của công ty, cùng với đó là đội ngũ nhân viên kỹ thuật để phục vụ. Việc duy trì những hệ thống phần mềm như vậy khá tốn kém. Các trung tâm dữ liệu rất đắt đỏ khi hoạt động. (Chi phí bất động sản chỉ là một phần, ngoài ra còn nhiều chi phí về điện, điều hoà, hệ thống an ninh chiếm tới 90% tổng chi phí).
Sau khi phân tích các con số này, Weston cho biết Rackspace nhận ra nó sẽ không thấp hơn 10% một năm trên tổng giá trị đem lại – không đủ để bù đắp cho chi phí vốn. “Chúng tôi có sẵn lòng để Morgan Stanley sử dụng tài sản trị giá hàng triệu USD của chúng tôi và chỉ tạo ra khoản lợi nhuận 600.000 USD?”, Weston tự hỏi. Câu trả lời là “Không” (Morgan Stanley cuối cùng đã giao kèo với IBM).
Sống sót trong sự đổ vỡ
Lợi nhuận thực đã là một quy tắc xuyên suốt tại Rackspace kể từ khi mới ra đời. Được thành lập bởi ba sinh viên mới rời ghế nhà trường đại học Trinity University, Rackspace là một trong số hàng trăm công ty “nảy nở” vào cuối thập niên 90 để cung cấp dịch vụ web-hosting.
Trong khi thực hiện một dự án kinh doanh, các sáng lập viên đã gặp gỡ Graham Weston. Lúc đó Weston có chút danh tiếng trong thế giới marketing và đầu tư. Vào đầu thập niên 90, Weston và một nhóm các nhà đầu tư đã mua lại toà nhà cao nhất ở San Antonio rộng trên 500.000 mẫu vuông với giá 40 triệu USD từ Citibank. Ngày nay, giá trị của toà nhà có giá trị lên đến 75 triệu USD.
Bị lôi cuốn bởi những đồng tiền lợi nhuận hấp dẫn tạo ra trong thế giới công nghệ cao, Weston đầu tư vào Rackspace, đảm nhận chiếc ghế CEO. Ông thấy mình đang ngồi trên chiếc tên lửa. Doanh số bán hàng đạt đỉnh 12 triệu USD trong năm đầu tiên của công ty. Vào đầu năm 2000, Rackspace huy động được khoản vốn đầu tư mạo hiểm trị giá 27 triệu USD và lên kế hoạch rõ ràng phát hành cổ phiếu ra công chúng.
Sau đó cuộc khủng hoảng xuất hiện. Vào mùa thu năm 2000, Rackspace dường như chỉ đủ tiền trong ngân hàng để duy trì công ty trong vòng 3 tháng. Weston cắt giảm tối đa các chi phí và đưa ra tối hậu thư: Rackspace có một năm để xây dựng một hoạt động kinh doanh sinh lời hay sẽ biến mất trên thương trường.
Liều lĩnh và khá tuyệt vọng, các nhà quản lý tại Rackspace nỗ lực đưa ra một kế hoạch kinh doanh mới. Trong khi đó, các đối thủ cạnh tranh tiếp tục chi tiêu hoang phí, xây dựng các trung tâm dữ liệu tốn kém để giải quyết vấn đề bùng nổ trong kinh doanh web-hosting.
Ngược lại, Rackspace mở rộng trong sự cẩn trọng tối đa, chỉ mua một vài server và kho dữ liệu đủ để đáp ứng yêu cầu của khách hàng. Các đối thủ cạnh tranh rao giảng những công nghệ mới nhất trong các quảng cáo loè loẹt; còn Rackspace tuyển dụng các chuyên gia kỹ thuật địa phương và nhấn mạnh vào yếu tố tốc độ, xây dựng hoạt động kinh doanh thông qua những lời giới thiệu, một khách hàng trong một thời điểm. Thậm chí cả những đồ dùng văn phòng cũng là đồ second-hand và được tiết kiệm mua sắm tối đa.
Kinh doanh tăng trưởng chậm chạp. Vào năm 2002, trung tâm dữ liệu của công ty tại San Antonio được nhồi nhét đầy những server và công ty hoàn toàn cần thêm nhiều diện tích hơn. Nhưng ban quản lý Rackspace hết sức lo lắng. Những hoạt động xây dựng mới sẽ ăn mòn đáng kể vào vốn, đòi hỏi các khoản vay hay hấp thu thêm tiền bạc từ các nhà đầu tư.
Liên quan tới bất động sản, Weston một lần nữa ghi điểm bằng những hành động hợp lúc. Một đối thủ cạnh tranh rất khát tiền mặt đang rao bán các tài sản, trong số đó có một trung tâm dữ liệu khá hiện đại mới xây dựng. Được thiết kế với những bức tường chống đạn và chống bom, trung tâm dữ liệu được đồn đại là còn an toàn hơn cả Fort Knox nổi tiếng và có chi phí xây dựng khoảng 50 triệu USD. Rackspace đã trả 2 triệu USD và mua lại thành công. “Chúng tôi đã quyết định hợp lúc và có được một món hời lớn”, Weston cho biết.
Vào năm 2002, Weston nhận ra rằng chính tính căn cơ và khao khát bảo vệ tài sản vốn là cái phanh cho con tàu không tăng tốc quá nhanh và dài. Ông mong muốn mọi nhân viên có những suy nghĩ như một nhà đầu tư với các đồng tiền có độ rủi ro cao. Chính vì thể ông đã đưa về chuyên gia hoạch định chiến lược từ hãng Stern Stewart. Ông cùng với họ xác định lại khái niệm lợi nhuận thực cho những công ty nhỏ và đưa nó vào mọi khía cạnh kinh doanh của công ty. Cựu chuyên gia tư vấn của Stern Stewart, Karl Pichler, nay là giám đốc tài chính tại Rackspace.
Bài toán tăng trưởng
Sự thay đổi trong suy nghĩ nhanh chóng được đền đáp theo đúng cách. Vào năm 2003, Rackspace tung ra một chương trình phần mềm được gọi là Server Beach, cung cấp dịch vụ hosting cho các trang web rất nhỏ với mức chi phí rất thấp. Trong vòng vài tháng, chương trình mới đã tăng trưởng mạnh hơn mọi dự đoán, đem lại khoản lợi nhuận trung bình 600.000 USD/tháng và 150.000 USD lưu lượng tiền mặt với đội ngũ lao động duy nhất chỉ 30 người.
Thậm chí như vậy, Weston bắt đầu nghi ngờ chương trình mới chỉ như một trò chơi ngu ngốc. Các khách hàng chỉ tiết kiệm được chút ít tiền bạc mỗi tháng và chi phí tiếp thị để đem lại các khách hàng mới luôn ở mức cao. Rackspace vẫn phải tiếp tục rót tiền vào việc mua sắm các server mới; các khách hàng luôn không thích trang web của họ được đặt trên những server cũ kỹ.
Vấn đề nền tảng: Server Beach đem lại một mức lợi nhuận rất nhỏ trên chi phí vốn bỏ ra cho nó. Theo Pichler: “Những suy nghĩ về nguyên tắc lợi nhuận thực đã nhanh chóng soi rọi vấn đề hiện tại trong kinh doanh. Chúng tôi nhìn thấy chúng tôi đang lãng phí tiền bạc như thế nào”.
Mặc dù vậy, một vài nhà quản trị cấp cao vẫn phản đối, lo lắng rằng việc chỉnh sửa này sẽ huỷ hoại danh tiếng của công ty vốn tăng trưởng đều đặn hàng năm. Hơn tất cả, Server Beach tăng trưởng quá nhanh với mức doanh thu 7 triệu USD, chiếm gần 10% doanh thu tổng công ty vào năm 2003 – năm đầu tiên có mặt trên thị trường.
Cuối cùng, sự ủng hộ yếu tố lợi nhuận thực đã thắng thế. Rackspace bán lại hoạt động kinh doanh này với giá 7 triệu USD cho Peer 1, một công ty cơ sở hạ tầng internet tại Vancouver, British Columbia. Lance Tracey, CEO của Peer 1, cho biết ông rất vui mừng với dự án kinh doanh sinh lời cao này.
Những ngày này, cơ cấu tổ chức tại Rackspace không khác gì những tổ ong bò vẽ với nhiều tầng lớp khác nhau. Tại tầng bán hàng, các nhân viên trẻ tuổi đang làm việc liên tục trên điện thoại, máy tính để phục khách hàng. Dưới sảnh lớn, 30 nhân viên mới tuyển dụng đang chạy đua trong một tuần lễ đào tạo công việc cấp tốc, mong muốn sớm kết thúc để được làm việc ngay. Còn tại tầng hầm, phòng ăn được chuyển thành văn phòng tạm thời cho một số nhân viên khác nhau. Tất cả đều vì một khái niệm xuyên suốt: Lợi nhuận thực.
Định giá doanh nghiệp và thương hiệu, vấn đề nằm ở đâu?
Gần đây giới doanh nhân bắt đầu quan tâm nhiều đến vấn đề định giá doanh nghiệp. Cũng dễ hiểu là vì các hoạt động cổ phần hóa, mua, bán, sáp nhập doanh nghiệp (Merger & Acquisition - “M&A”) đang ngày càng tấp nập hơn.
Trong sáu năm qua, thương trường thế giới có quá nhiều tiền thặng dư (vấn đề liquidity), dẫn đến tình huống tín dụng dễ dãi, đầu tư cẩu thả. Đây là hiện tượng mà cựu Thống đốc Ngân hàng Trung ương Mỹ là ông Alan Greenspan đã gọi là cái “tâm lý sung mãn bất hợp lý” (irrational exuberance). Từ vài tháng qua, luật nhân quả đã thể hiện qua sự khủng hoảng của giới ngân hàng cho vay nhà đất ở Mỹ và các quỹ đầu tư. Thị trường chứng khoán (TTCK) Mỹ giảm sút trầm trọng, kéo theo một loạt báo động trên những TTCK khác.
Ở Việt Nam, hoạt động kinh tế thương mại đã tăng nhanh từ khi bắt đầu hội nhập vào thị trường thế giới, từ Hiệp định thương mại song phương với Mỹ cách đây hơn năm năm, đến việc gia nhập WTO đầu năm nay. Các quỹ đầu tư đã tăng từ chỉ vài quỹ nước ngoài với số vốn khiêm tốn đến trên 80 quỹ đầu tư hiện nay (cả trong và ngoài nước), với số vốn trung bình lên đến vài trăm triệu USD, kể cả vài quỹ đã nâng vốn lên trên một tỉ USD. Thị trường chứng khoán trong nước cũng đã “kéo” được một số vốn đáng kể từ trong dân. Chỉ trong vòng hai năm, một số tiền lớn (tương đối so với thị trường trong nước) đã được đầu tư vào các doanh nghiệp, phần lớn chưa được chuẩn bị để sử dụng những đồng vốn này một cách đúng mực. Nhận vốn đầu tư là nhận nợ, là nhận một gánh nặng trách nhiệm để phải tăng hiệu suất hoạt động của doanh nghiệp nhằm tăng trưởng bền vững, tương xứng với mức vốn đã nhận được. Nhiều doanh nghiệp trong nước đang bị ru ngủ với sự sung mãn giả tạo, quên đi trách nhiệm phát triển nội lực để theo kịp với sự đòi hỏi của thị trường. Trong vài năm tới, hoạt động mua bán, sáp nhập doanh nghiệp sẽ nhộn nhịp hơn. Một số lớn DN trong nước sẽ bị khủng hoảng vì thời gian qua đã gánh thêm những khoản nợ quá lớn qua sự hồ hởi cổ phần hóa và “lên sàn”, trong khi phần lớn số nợ mới chưa được sử dụng đúng mức cho việc tái cấu trúc, phát triển DN để thực sự tăng hiệu suất. Các DN này sẽ phải “trả nợ” cho sự xao lãng trách nhiệm; giá trị thị trường của họ sẽ sút giảm. Thị trường sẽ trải qua một giai đoạn điều chỉnh. Các DN yếu kém sẽ bị gạn lọc, đào thải. Các DN thực sự mạnh sẽ có cơ hội mua, sáp nhập với các DN khác để tạo một thế mạnh chiến lược trên thương trường. Đây sẽ là “cơ hội vàng” cho những doanh nghiệp mạnh, có khả năng tài chính mua lại những DN bị chao đảo vì bội thực những khoản nợ lớn mà thị trường vốn đã dễ dàng giao cho họ trong mấy năm qua. Lúc đó, nhu cầu định giá DN sẽ càng được quan tâm hơn.
Hiện nay có nhiều khái niệm về định giá doanh nghiệp và thương hiệu chưa được hiểu rõ ràng, chưa thích hợp với mục tiêu sử dụng các phương pháp định giá. Mục đích bài này là để làm rõ một số khái niệm cơ bản đặc biệt cho các chủ doanh nghiệp (chứ không phải cho các chuyên viên định giá) về vấn đề định giá doanh nghiệp để bán, mua, hoặc sáp nhập (hai doanh nghiệp nhập thành một, hoặc hoán đổi cổ phần) với mục đích hợp tác chiến lược.
Định giá DN là một nghệ thuật, chứ không phải là một khoa học chính xác. Có rất nhiều phương pháp định giá và mỗi phương pháp cho một đáp số khác nhau, con số cao nhất có thể cách xa con số thấp nhất đến vài lần.
Giá trị của một DN (value) được “định” với một số giả thuyết chủ quan, khác với cái giá (price) là giá trị thuận mua vừa bán. Cái mà chủ DN quan tâm là cái giá cuối cùng mà người mua và người bán có thể gặp nhau.
Mục đích định giá của bên mua và bên bán là chỉ để thực tập bài toán giá trị với một số giả thuyết tương đối hợp lý, nhưng rất chủ quan có lợi cho bên họ, để làm khởi điểm cho cuộc thương thuyết mua bán. Chủ doanh nghiệp nên giao cho các chuyên gia định giá làm công việc định lượng này. Tuy nhiên, cái giá cuối cùng giữa người mua và người bán phần lớn được quyết định bởi những yếu tố định tính chứ không phải định lượng.
Trong việc định giá DN, người ta thường quên giá trị lớn nhất của DN vẫn là con người: Nhân sự quản lý, hệ thống tổ chức quản lý, và văn hóa kinh doanh của DN. Đây là những yếu tố không dễ dàng định lượng được, là những giá trị định tính phải được thuyết phục trong cuộc thương lượng.
Các phương pháp định giá (có tính định lượng cao) phần lớn thường được sử dụng cho việc cổ phần hóa (vì chủ DN có thể chủ động định giá thấp hoặc cao, phục vụ cho mục tiêu định giá của mình) và cho các vụ tranh tụng (ly dị, di chúc, thừa kế, tranh chấp nội bộ DN…) vì tòa án hoặc các đơn vị hòa giải chỉ có thể căn cứ trên những yếu tố định lượng sau khi đôi bên thỏa thuận sử dụng phương pháp nhất định nào đó để có hướng giải quyết tranh chấp.
Giá trị nhất định của một doanh nghiệp chỉ có thể được khẳng định khi DN tìm được một người mua thuận mua ở một cái giá người bán vừa bán. Trên cơ sở lý thuyết, giá trị DN gồm có giá trị cứng (có thể tương đối cân đong đo đếm được, như tổng tài sản hiện có, khả năng sinh lời của DN…) cộng với giá trị thương hiệu của công ty. Giá trị thương hiệu là một yếu tố vô hình; giá trị này chỉ có thể định được ở một mức độ tương đối cho những công ty đã có một quá trình hoạt động ổn định lâu dài và phần lớn đã được niêm yết.
Giá trị thương hiệu = tổng giá trị cổ phiếu của công ty - tổng giá trị tài sản (gồm hiện vật và hiện kim, hoặc theo cách tính dựa trên tổng giá trị thu nhập hàng năm cho một khoảng thời gian trong tương lai). Mới đây Vietcombank định giá thương hiệu của họ bằng cách lấy giá trung bình của các nhà đầu tư nước ngoài nộp thầu trừ cho tổng giá trị tài sản của họ. Đây cũng chỉ là một cách tính tương đối vì giá trị tài sản cũng chỉ được định ở một mức độ tùy theo cách tính.
Giá trị của bất cứ DN nào nôm na cũng được quyết định bởi hai yếu tố: 1) DN này tạo nên được giá trị gì qua các sản phẩm hoặc dịch vụ của họ mà xã hội đang cần và chấp nhận mua; 2) DN này đã làm gì để được xã hội dễ dàng nhận diện được họ, có cảm tình và tin tưởng để quyết định chọn mua sản phẩm/dịch vụ của DN này thay vì chọn một DN khác. Đó là hai yếu tố “quý” và “mến” tạo nên giá trị chung của doanh nghiệp. Cái “quý” quyết định giá trị kinh tế thực tiễn; cái “mến” quyết định giá trị xã hội (giá trị thương hiệu) hỗ trợ mức độ phát triển bền vững của DN.
Người mua quyết định giá bán; người bán chỉ có quyền không bán chứ không chủ động được giá mua. Người bán chỉ có được giá bán theo ý họ nếu họ có khả năng thuyết phục được người mua có lời với cái giá họ muốn bán. Binh pháp nào cũng dạy: muốn thắng phải biết người, biết ta và chủ động được tình thế. Trong thương trường cũng vậy. Người bán cần phải biết thế mạnh và cả thế yếu của mình; người mua là ai, họ đang cần gì, mong đợi gì để tạo giá trị gia tăng sau khi mua; thị trường đang có những ai đang cung cấp sản phẩm dịch vụ tương tự như mình. Dù đã nắm được những yếu tố chiến lược quyết định nhưng rồi kết quả định giá sẽ được quyết định ở bàn thương thuyết, qua khả năng thương thuyết. Đó là giá trị của người thương thuyết, của vị tướng trong chiến trận định giá.
Người thương thuyết phải có đủ “IQ” (Intelligence quotient - độ thông minh, nhanh nhẹn) và “EQ” (Emotional quotient - độ cảm nhận tình huống tốt, biết lắng nghe, thấu hiểu đối tượng đang nói gì, phản ứng ra sao, biết ứng xử một cách tối ưu theo tình huống chứ không chỉ thương thuyết một cách “duy ý chí”, “theo bài”).
Người mua nếu chưa có DN riêng sẽ có điều kiện tương đối đơn giản hơn khi mua. Họ chỉ cần được thuyết phục là DN họ mua sẽ tiếp tục đem lại một số lợi nhuận, cao hơn so với mức lợi nhuận cao nhất mà họ đang có. Đó là sự quan tâm vào mức lợi nhuận và tính bền vững của DN (điều kiện A). Điều kiện thứ hai là cái giá họ phải trả nếu chính họ phải tham gia quản lý ở một mức độ nào đó để DN được tiếp tục phát triển tốt (điều kiện B).
Họ sẽ mua nếu: A-B>mức lợi nhuận cao nhất có thể có được nếu họ đầu tư vào một nơi khác (từ chuyên môn là “chi phí cơ hội” - opportunity cost).
Bên mua có thể đã có DN và muốn mua thêm để tăng thị phần và thế mạnh chiến lược của họ trong thị trường sau khi hai công ty sáp nhập. Trong trường hợp này, giá trị “cộng hưởng” (synergy) quan trọng hơn là giá trị nhất định của DN họ đang định mua - nghĩa là sau khi mua cái tổng giá trị gia tăng sẽ cao hơn giá trị của từng DN cộng lại.
Khi người mua đến với người bán thì người mua đã biết họ đang cần gì và tại sao họ tìm đến bên bán. Bên mua cũng đã có một ước tính họ sẽ lợi hơn được bao nhiêu so với một cơ hội khác họ có thể mua. Gọi đây là mức lời X tối thiểu họ kỳ vọng thì họ sẽ sẵn sàng trả cái giá (X-1) cho người bán. Nếu bên bán mong đợi bên mua trả cao hơn (X-1) thì họ phải thuyết phục được bên mua là số X “thực” là một con số lớn hơn con số X mà bên mua dự đoán.
Chiến lược mua bán có thể được định bởi lãnh đạo DN, nhưng công việc thương thuyết phải được trao cho những người có khả năng thương thuyết chuyên nghiệp. Chủ DN không nên giữ vai trò thương thuyết vì thường thiếu độ khách quan và sự tỉnh táo cần thiết để thương lượng có kết quả tốt. Hơn nữa, chủ DN cũng cần dành cho mình quyền quyết định cuối cùng để tránh trường hợp bị bắt bí trên bàn thương thuyết.
Ưu tiên hàng đầu của chủ DN là phát triển nội lực, biết thế mạnh của mình, nắm bắt được điều kiện thị trường, biết rõ đối tượng, biết chọn thời điểm thuận lợi để mua bán, và biết chọn đúng người để thương thuyết. Định giá chỉ là một công cụ tương đối cần chứ không phải là điều kiện đủ.
Phương pháp EVA:
EVA (Economic value added - giá trị kinh tế gia tăng) là chênh lệch giữa thu nhập sau thuế từ hoạt động sản xuất kinh doanh với lợi tức bình thường trên vốn đầu tư đã sử dụng. Công thức tính EVA là:
EVA = thu nhập sau thuế từ hoạt động sản xuất kinh doanh – (vốn đầu tư đã sử dụng x chi phí vốn)
Nói một cách đơn giản, lợi tức bình thường là lợi tức có được từ số vốn đầu tư đã sử dụng với tỷ suất lợi nhuận chính là mức chi phí vốn (cost of capital) của doanh nghiệp đó. EVA là khoản lợi nhuận vượt trội hơn số lợi tức bình thường đó. EVA có được là do năng lực quản lý của đội ngũ quản lý trong công ty đó và tất cả những điều kiện khác mà công ty có được.
Để thấy rõ hơn sự liên hệ giữa EVA và giá trị của công ty, chúng ta hãy trở lại một khái niệm quen thuộc nữa trong tài chính doanh nghiệp: hiện giá ròng (net present value – NPV.) NPV là hiện giá (present value) của các dòng tiền do các dự án đầu tư mà công ty thực hiện mang lại trừ đi khoản đầu tư ban đầu. Các doanh nghiệp gia tăng giá trị của mình bằng cách thực hiện các dự án có NPV dương, và làm giảm đi giá trị của mình khi thực hiện các dự án có NPV âm. EVA chính là sự mở rộng đơn giản của khái niệm NPV. NPV chính là hiện giá của EVA mà các dự án mang lại trong suốt vòng đời của dự án đó.
(kc là chi phí vốn, cost of capital)
Trở lại quan hệ giữa EVA và giá trị công ty, vậy EVA có liên hệ thế nào với giá trị thực (intrinsic value) của một công ty? Nếu nhìn giá trị công ty trong mối liên hệ với NPV, ta có thể nói rằng:
Giá trị công ty = Số vốn đầu tư đã sử dụng + NPV có được từ việc sử dụng vốn đầu tư hiện có +NPV từ những dự án bổ sung trong tương lai.
Thay NPV trong công thức trên bằng công thức chiết khấu EVA ở trên, ta được:
Giá trị công ty = Số vốn đầu tư đã sử dụng
Như vậy, để tính được giá trị công ty bằng phương pháp chiết khấu EVA ta cần tính được các yếu tố sau:
• Số vốn đầu tư đã sử dụng: tạm sử dụng giá trị số sách của tổng nợ (total deblts) và tổng vốn chủ sở hữu (equity) trong công ty, mặc dù nó không phản ánh hoàn toán chính xác số vốn đầu tư đã sử dụng trong công ty. Tuy nhiên, nếu có thể, bạn nên thực hiện thêm một số điều chỉnh để có kết quả chính xác hơn, chẳng hạn như vốn hóa (capitalize) một phần chi phí nghiên cứu và phát triển (R&D), nghĩa là xem chi phí R&D đã bỏ ra là một loại tài sản, được bao gồm trong bảng cân đối kế toán, thay vì xem đó là một loại chi phí chỉ được thể hiện trong báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh; chuyển chi phí thuê mua thành nợ; loại bỏ các loại chi phí không thường xuyên (chỉ có trong năm đánh giá, nhưng không có khả năng sẽ lặp lại trong các năm khác.)
• EVA của các dự án sử dụng vốn đầu tư hiện có và EVA của các dự án trong tương lai: Để ước lượng EVA được chính xác hơn, cần điều chỉnh các khoản đã chuyển qua bảng cân đối kế toán ở bước trên ra khỏi báo cáo kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh trước khi tính thu nhập sau thuế từ hoạt động sản xuất kinh doanh.
• Chi phí vốn áp dụng cho mỗi dự án: tương tự như trong phương pháp chiết khấu dòng tiền, ta có thể dùng WACC làm chi phí vốn để chiết khấu EVA. Nhân tiện, cũng xin nhắc lại công thức tính WACC như sau:
Với:Ke là chi phí vốn chủ sở hữu (cost of equity) có thể được ước lượng bằng công thức CAPM (re = rf + ß(rm - rf))
• Kd là chi phí vay vốn của công ty
• E là vốn chủ sở hữu của công ty (Equity)
• D là tổng nợ của công ty (Debt)
Các phần khác tính tương tự như trong phương pháp chiết khấu dòng tiền mặt tự do.
Sáp nhập, mua lại làm tăng giá trị cho các cổ đông như thế nào?
Việc tìm kiếm các cơ hội đầu tư làm tăng giá trị cổ phần cho các cổ đông là một trong những mục tiêu quan trọng nhất của các nhà quản trị doanh nghiệp, đồng thời đây cũng là một trong những tiêu chuẩn hàng đầu mà các nhà đầu tư tìm kiếm ở các cơ hội đầu tư.
Sáp nhập và mua lại (M&A) được xem là một trong những cách thức được các nhà quản trị sử dụng để thực hiện mục tiêu ấy. Với sự bùng nổ của các vụ M&A trên thế giới và ở Việt Nam trong thời gian qua đã chứng tỏ được phần nào sức hút mạnh mẽ của hoạt động M&A. Hẳn nhiên thế giới M&A không hoàn toàn chứa những điều kỳ diệu, không phải phi vụ M&A nào cũng thành công như mong đợi. Thậm chí, có thể số vụ thất bại còn gấp nhiều lần so với số vụ M&A thành công. Thế nhưng một khi thành công, M&A lại có khả năng làm tăng giá trị cho các cổ đông đến kinh ngạc. Do vậy, có thể hiểu vì sao M&A tiếp tục chứng tỏ sức hấp dẫn của mình trên thị trường.
Bằng cách nào mà giá trị của các doanh nghiệp có thể tăng lên đáng kể thông qua việc mua lại hoặc sáp nhập với một công ty khác. Nói cách khác, giá trị của các cổ đông đã gia tăng như thế nào qua việc thực hiện M&A?
Định giá các công ty M&A
Gía trị của một doanh nghiệp được nhà đầu tư đánh giá thông qua các kỳ vọng về doanh nghiệp đó trong tương lai. Một cách đơn giản nhất để thực hiện định giá một doanh nghiệp đó chính là việc đưa tất cả các dòng tiền kỳ vọng trong tương lai chiết khấu về hiện tại với mức lãi suất chiết khấu hợp lý. Tuỳ theo mức đòi hỏi tỷ suất sinh lợi khác nhau của từng nhà đầu tư mà họ sẽ quyết định đầu tư hay không? Cổ đông của doanh nghiệp luôn luôn kỳ vọng vào khả năng sinh lợi hiệu quả khi quyết định đầu tư vào các cơ hội đầu tư có nhiều rủi ro. Chi phí sử dụng vốn đựơc xem xét như một yếu tố then chốt khi các nhà quản trị thực hiện quyết định đầu tư. Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp có ý nghĩa như là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi tối thiểu trong một quyết định đầu tư. Tiềm năng hoạt động của một doanh nghiệp ( chính là dòng tiền tương lai có thể mang lại cho các cổ đông) luôn luôn bao gồm các cơ hội đầu tư và các rủi ro đi kèm.
Sáp nhập và mua lại là một cơ hội đầu tư hiệu quả được các nhà quản trị lưu tâm. Thường thì M&A sẽ ảnh hưởng ngay đến việc định giá cổ phần.
Sự hợp tác có lợi cho cả đôi bên.
Các doanh nghiệp đang theo đuổi các chiến lược có lợi cho cả đôi bên có thể chọn việc thực hiện một kế hoạch mua lại (acquisition). Điều này đặc biệt đúng trong trường hợp một tập đoàn đang bị cạnh tranh quyết liệt. Khi đó, một công ty chiến lược lớn hoặc một quỹ đầu tư vốn cổ phần sẽ quyết định mua lại các đối thủ cạnh tranh nhỏ hơn để giảm bớt áp lực cạnh tranh và tạo thành một tập đoàn hợp nhất. Ví dụ như lĩnh vực sản xuất linh kiện điện tử. Đây là một lĩnh vực đòi hỏi chi phí cho bộ phận nghiên cứu và phát triển (R&D) rất lớn. Các doanh nghiệp sản xuất linh kiện điện tử thường chi tiêu rất nhiều tiền mặt cho việc nghiên cứu và phát triển nhằm mục đích có thể liên tục cho ra đời các loại chip thế hệ mới. Các doanh nghiệp như thế này đã rất khôn ngoan khi thực hiện việc kết hợp hoạt động của mình với một doanh nghiệp lớn hơn, có doanh số cao hơn nhằm tranh thủ sự hỗ trợ kinh phí cho việc thực hiện công việc R&D. Điều này sẽ làm chi phí nghiên cứu thấp xuống cũng như sẽ làm tăng doanh thu ròng. Khi các sản phẩm nhiều hơn, doanh nghiệp sẽ có thêm lợi thế cạnh tranh và khả năng dẫn đầu ngành sẽ không chỉ là tương lai xa. Vì vậy giá chứng khoán tăng lên là điều dễ hiểu do việc tiến hành mua lại này được kỳ vọng sẽ tạo nên nhiều tiền mặt hơn cho doanh nghiệp mới.
Mở rộng thị trường
Các nhà quản trị có lẽ cũng theo đuổi các vụ mua lại như một cách thức để gia tăng thị phần, mở rộng thị trường. Cách thức thường gặp trong trường hợp này là một doanh nghiệp muốn thực hiện việc bán hàng hiệu quả hơn kết hợp với một doanh nghiệp chuyên về marketing. Các nhà quản trị sẽ tạo nên mối liên kết giữa 2 doanh nghiệp như việc đề xuất những nhân viên bán hàng xuất sắc nhất và giao nhiệm vụ cho những nhà quản trị marketing tài năng nhất để họ có thể có những phối hợp tốt nhất thực hiện mục tiêu của doanh nghiệp bán hàng. Ngược lại, hoạt động mua lại cũng giúp các doanh nghiệp có thể cắt giảm các nhân sự bán hàng hoặc các sản phẩm không hiệu quả. Như vậy, quy trình huấn luyện và bán hàng mới đã làm tăng tổng doanh thu cho doanh nghiệp thông qua đẩy nhanh hàng hoá với người tiêu dùng.
Những phối hợp kiểu như trên không chỉ giới hạn trong lĩnh vực bán hàng và marketing, nó có thể được áp dụng trong tất cả các lĩnh vực mà các doanh nghiệp có thể kết hợp với nhau. Các nhà quản trị đã rút ra nhận định, thông thường các vụ mua lại và các phối hợp như vậy sẽ thành công với các công ty trong lĩnh vực nhân sự, công nghệ thông tin, tài chính, hay các công ty sản xuất với nhau... Việc xúc tiến và tăng cường áp dụng các quy trình tối ưu trong các bộ phận khác nhau đã làm cho một tổ chức trở nên mạnh hơn. Và dĩ nhiên là, chẳng có gì đáng ngạc nhiên khi các công ty kinh doanh hiệu quả như vậy được thị trường đánh giá cao.
Giá cả cạnh tranh
Một số công ty chủ động thực hiện hoạt động M&A nhằm mục đích mở rộng thị trường. Thị phần cao hơn sẽ dẫn đến hiện tượng sức mua tăng cao hơn khả năng cung cấp. Các đơn đặt hàng gia tăng, doanh nghiệp phải sản xuất nhiều sản phẩm hơn, và do đó giá cả nguyên vật liệu sẽ giảm xuống, cho phép công ty có thể có được một giá cả cạnh tranh hơn. Khi nhà cung cấp thoả mãn với chi phí biên giảm trên mỗi đơn vị, họ cũng sẵn lòng thực hiện các khoản chiết khấu nhiều hơn cho khách hàng. Điều này cho thấy vòng quay sản phẩm và dịch vụ của họ đang tăng nhanh hơn. Nếu lợi nhuận biên trên mỗi đơn vị sản phẩm giảm nhưng số lượng hàng bán tăng đạt đến một mức nào đó, thì xét về tổng thể các nhà cung cấp vẫn tạo được nhiều lợi nhuận tiền mặt hơn. Ví dụ như Wal-Mart, xét về doanh thu, đây là công ty bán lẻ lớn nhất thế giới, sức mua của người dân luôn cao hơn khả năng của nhà cung cấp. Cũng với chiến lược như vậy, Wal-Mart đã tạo ra được sản phẩm có gía cả cạnh tranh hơn so với các đối thủ.
Đa dạng hoá sản phầm, dịch vụ
Các công ty cũng tiến hành mua lại các công ty khác, có các sản phẩm, dịch vụ bổ sung nhằm mục đích đa dạng hoá các sản phẩm và dịch vụ của mình. Bằng cách tăng thêm các lựa chọn đối với hàng hoá và dịch vụ mà công ty cung cấp cho các khách hàng tiêu dùng hiện tại, các nhà quản trị có thể tạo ra nhiều doanh thu hơn cho công ty của mình.
Thí dụ, các hãng, đại lý bán xe hơi không chỉ bán xe mà họ còn cung cấp các đồ phụ tùng thay thế kèm theo, thực hiện các dịch vụ hậu mãi sẽ tạo cho khách hàng có cảm giác tiện lợi hơn. Thường thì các dịch vụ sửa chữa sau khi mua có khả năng tạo ra lợi nhuận tốt hơn, thậm chí còn tạo ra mức lợi nhuận biên cao hơn so với sản phẩm chính mà doanh nghiệp cung cấp.
Hiệu quả vận hành
Các vụ mua lại cũng có thể được sử dụng để cải thiện khả năng vận hành của một doanh nghiệp, đặc biệt là đối với các doanh nghiệp sản xuất. Bởi vì các khách hàng doanh nghiệp sẽ thường xuyên đánh giá khả năng cung ứng hàng hoá định kỳ nên một khi mọi quy trình sản xuất được vận hành nhịp nhàng thì doanh nghiệp có thể gia tăng khả năng sản xuất và sự tín nhiệm của khách hàng cũng theo đó mà được gia tăng. Đây chính là một yếu tố quan trọng tạo nên sự thành công của một doanh nghiệp. Thêm nữa, các doanh nghiệp khi thực hiện hoạt động mua lại với nhau sẽ có nhiều biện pháp để giảm hoặc hạn chế các bộ phận giống nhau hoặc các chức năng chồng chéo nhau. Ví dụ, lĩnh vực luật, tài chính và bộ phận nguồn nhân lực có thể kết hợp sẽ có thể làm giảm chi phí.
Thay lời kết
Nói một cách ngắn gọn thì các công ty lớn hơn thường sẽ có khuynh hướng mong muốn được thị trường định giá cao hơn. Một doanh nghiệp nhỏ với doanh thu khoảng 10 triệu USD và biên lợi nhuận ròng khoảng 10% thì sẽ được định giá thấp hơn một doanh nghiệp có doanh thu 100 triệu USD có cùng biên lợị nhuận ròng là 10%. Các công ty lớn hơn được nhà đầu tư mặc định là có rủi ro doanh nghiệp ít hơn. Bởi vì các dòng tiền hoạt động lớn hơn sẽ cho phép các nhà quản trị đủ khả năng đáp ứng nghĩa vụ đối với các chủ nợ. Cũng như lúc đầu đã đề cập, việc định giá một doanh nghiệp phụ thuộc vào kỳ vọng dòng tiền trong tương lai mà nhà đầu tư mong đợi cho khoản đầu tư của mình. Do đó, các nhà quản trị luôn cố gắng để gia tăng hoặc ít nhất là duy trì tỷ suất sinh lợi tối thiểu cho cổ đông thông qua việc mua lại các doanh nghiệp khác, hi vọng với các phương thức khác nhau có thể làm gia tăng dòng tiền tương lai.

 Các tin khác:
»  CÁC CHIẾN LƯỢC MUA BÁN VÀ SÁT NHẬP (M&A) TRONG MỘT THỊ TRƯỜNG SUY THOÁI
»  Chiến lược trong M&A!
»  Chứng minh giá trị thương hiệu trong các thương vụ M&A
»  Định giá doanh nghiệp và thương hiệu, vấn đề nằm ở đâu?
»  Định hướng chào bán doanh nghiệp trong nuớc: Một góc nhìn M&A
»  DN “nội” mua thương hiệu “ngoại”- Thế cờ lật ngược?
»  Due Diligence - Đánh giá với trách nhiệm cao nhất
»  Giá trị cộng hưởng: cuộc hành trình đi tìm chén thánh
»  Hoạt động M&A tại Việt Nam
»  Hội đồng quản trị và ban kiểm soát
 
     
  Bản quyền © 2009 SACOMINVEST